歐元生死 關鍵報告

撰文:劉俞青╱出處:今週刊771期╱2011.09.28

歐洲問題將進入最後倒數關鍵時刻,若9月29日德國國會通過「歐洲金融穩定基金」擴大方案,等於宣告以德國為首的歐元國家,捍衛歐元區問題的決心。而歐元,這個從1999年誕生,曾經被《金融時報》稱之為:人類貨幣史上最偉大的「金融創新」的貨幣,將進入一個全新階段。但如果劇本變調,歐洲將面臨…

如果有家公司快要倒閉了,它所發行的公司債利率一定飆到天價,因為不用高利率引誘,沒有人敢買它的債券。此時它的股票價格一定狂跌,因為沒人敢當它的股東。它的員工一定急如熱鍋螞蟻,每個人都瘋狂在市場上找工作,想要盡快逃離這艘隨時可能會沉底的船。

這個現象,應該是市場上幾乎不變的真理。

希臘 歐元大宅門裡的紈褲子弟

但如今在國際市場上,卻有人打破了真理,出現了另外一種既矛盾、又詭異的現象。

近年來,全球金融市場上就出現了這麼一家快要倒閉的「公司」,名稱叫作「希臘」。但是,詭異的現象來了,公司眼看就要倒了,利率環境卻像擔心經濟過熱似的,希臘境內的市場利率依然還維持在三.五%的高利,比起經濟成長率超過八%、幾已是全世界經濟中流砥柱的中國市場利率還要高。「希臘公司」的貨幣匯率也好得很,在市場上還很流通,兌換美元還以一比一.四的價格,在全球貨幣市場上暢行無阻。而希臘人的生活還是維持一貫慢活的步調,除了街頭偶爾會有零星的抗爭,人民舉牌向政府抗議失業率過高的問題外,大體來說,似乎一切都還算美好。

然而,十月十七日,希臘有十五億歐元的國債眼看就要到期,如果這一關挺不過去,這家身為西方文明與奧運發源地的「公司」,就要宣佈破產。但,「公司」內為什麼嗅不出一絲緊張?原來所有市場上不變的真理,在這裡竟然完全不成立。

原來,在背後支持這個違背「市場原理」異相的靠山就是:歐元。

歐元究竟有什麼魔力,能夠逆反市場所有的機制運作?究其背後原因,恐怕將是一場空前的金融災難,即將引爆。

歐元其實只是一種貨幣,但卻又不是普通的貨幣。《金融時報》曾將歐元稱之為人類貨幣史上最偉大的「金融創新」。

歐元 人類貨幣史上最偉大的金融創新

不只是創新,歐元還是人類史上一場空前的實驗,因為它一統了大半個歐洲大陸,至於偉大與否,恐怕還得看後續的發展而定。

歐元的歷史不長,它誕生於一九九九年一月一日;從這天起,歐元就像成吉思汗大帝一樣,統整了大半的歐洲大陸。歐元區從一開始的十二個國家,到目前已達十七個國家,是三.三億人的法定貨幣,也是至今全球流通發行量最大的貨幣,共計有近八五○○億歐元在市場上流通,比將近六五○○億的美元還要多。

但歐元真正最重要的意義,還在於它是第一個「統整區域型」的貨幣,這的確是一個很驚人的創新,不僅讓歐洲國家的經濟交流產生極大的便利,彼此之間不用再擔心會有匯兌的波動與成本,也讓許多歐洲內需型企業的財務長,從此不再擔心帳上會出現「匯兌損益」;更讓赴歐洲旅遊的觀光客,口袋裡不用裝滿永遠算不清楚的各國銅板,降低了許多經濟往來時的麻煩。

為了創造這些巨大的便利性,並降低許多匯兌成本,所有歐元國家都要付出極大的努力,才能把這些文化、經濟能力、產業結構等背景各不相同的國家貨幣,全部統整起來。如果從推行歐元政策最力的諾貝爾經濟學獎得主,同時被譽為「歐元之父」的孟岱爾(Robert Mundell)在一九六一年發表的「最適通貨區域理論」中,首度提出單一貨幣的概念起算,經過整整三十八年的努力。期間歷經許多文化、經濟的磨合統整,逐步建立了「歐洲聯盟」、「歐洲中央銀行」之後,「歐元」才在千呼萬喚中,正式誕生。

三條篩檢紅線不敵「吃大鍋飯」心態

歐元的確得來不易,因此,任何想加入的國家,當然也得經歷層層篩檢。歐元成立之初,有列出三條紅線規定,所有參與的成員都必須共同遵守。第一,國家的財政赤字不能超過GDP(經濟成長率)的三%;第二,國家債務不能超過GDP六成;第三,國家的長期利率不能超過三%

這三條紅線絕非隨便列列,從經濟學的觀點來看,列出這三項標準的主要目的就在於,希望所有的歐元成員都是經濟情況良好、國家財政健全的「健康寶寶」。

按照孟岱爾的理論認為,只要成員的經濟財政能維持一定水平,歐元這個舉世創舉,就能長治久安地維持下去。

這就如同「能力編組」一樣,歐元區想把歐洲大陸上所有財政、經濟良好的區域統一編整,從此在這個區域裡,

能享受同一種貨幣帶來的便利性。

立意固然美好,但現實世界卻往往不如人所願。因為建立者忘了,在歐元建立起的大宅門裡,雖然有了統一的印鈔機--中央銀行,但卻沒有統一的預算編列單位,也就是財政部,好好地分配各房的預算開支。因此,大宅門裡自顧自地編列預算,各花各的錢,就會有人開始私下算計,在「吃大鍋飯」的心態下,人性的貪婪與苟且就會不知不覺地蔓延,於是有人開始不斷透支、舉債。一開始,大宅門家底夠深厚,一切還掩飾得住。但最後終究紙包不住火,一場震撼全球金融市場的希臘危機,就此爆發開來。

說穿了,用歐元圍築起來的宅院裡,其實沒有深奧的經濟學原理,眼前儘是一場場活生生的人性試煉。試想,如果可以不斷大把大把地花錢,不需要付出競爭力消退、匯率貶值等等代價,你會怎麼做?是會願意顧全大局,考量整個大宅門長期的經濟狀況,克勤克儉、量入為出地過日子?還是一擲千金、盡情揮霍?

過去幾年,希臘的財政赤字不斷攀高,每年都超過GDP的一成幾乎已是常態,二○○九年赤字佔全年GDP的一三%,去年在歐元區其他國家給予龐大壓力下仍然有一○%,國家的公共債務已經超過一四○%,這些數字所呈現的,其實就是長期在歐元這個大宅門裡,依賴徇私的心態導致,反正就算不斷花錢,也有全體歐元國家一起買單。

僵化的歐元制度 纏住市場機制運行

因此,大宅門裡出現了這麼弔詭的現象:明明已經瀕臨違約破產的邊緣,但希臘卻還能享受高利率、匯率不貶值的「舒適圈」條件,原因就在於此。因為對這些小國而言,歐元區像是一個最佳保護罩,如果沒有一個明確的退場機制或懲罰機制,未來,只怕「窮人花錢」的戲碼,還會不斷地上演。而希臘,絕對不會是最後一齣。

但換另一個角度思考,也就是因為希臘始終在歐元區的保護罩下,因此無法啟動市場機制去改善目前惡劣的財政環境。如果希臘是一個貨幣與財政政策執行都完全獨立的國家如台灣,此時貨幣就應該大幅貶值;一方面反映大幅消退的經濟力,另一方面貶值也有利於出口,就能改善經常帳的赤字,讓整個國家的財政,有機會重新回到正軌。

利率則是另一項工具。希臘政府應該主導境內的利率不斷下修,甚至是零利率,刺激投資增加來改善財政赤字;但這些,現階段依然躲在歐元區裡的希臘,統統做不到。

整個歐元制度的僵化,像一條大繩,團團圍住了許多市場機制的運行。當太平盛世時也許無妨,一旦出現破口,整個大宅門裡的其他成員,就面臨嚴厲的人性測試:要救?還是不救?

大宅門裡的老大哥是德國,德國總理梅克爾的發言,向來被當成是歐區政策的指標,也一向表態支持希臘這位小老弟。但如今,德國就在這場嚴厲的人性測試裡天人交戰。

九月中旬,儘管梅克爾向外界明確表示,「不會讓希臘倒債。」但在國內的選票壓力下,目前為止並沒有見到具體捍衛希臘財政的行動。而且說這話的同時,德國國會仍然沒有點頭通過以實際的金援行動援助希臘。

只有「歐元危機」 沒有「歐債危機」

在梅克爾的劇本裡,或者說,是整體歐元區的盤算,要分好幾個層次思考。第一關,當然是救?還是不救?救了希臘,會不會養大胃口?還要不要救緊接在希臘後面排隊的義大利、西班牙?

或者,另外一種選擇,採取積極政策,自斷手腳,將希臘一舉趕出歐元區外。但截至目前為止,無論是歐洲央行、國際貨幣基金(IMF)或是梅克爾還沒有人「膽敢」鬆口。因為只要此言一出,更令外界擔心的,恐怕不只是希臘,而是「有多少人要被趕出來」?而全球股市恐怕都會因為這個政策,再度引爆一波劇烈的修正。

「脫離歐元區會使他們更具競爭力。」這是世界著名的國際投資家索羅斯(George soros)日前在IMF大會裡的發言態度,台灣經濟學家馬凱更直言,希臘的問題根源在於歐元,不在希臘。也就是說,包括希臘在內的歐豬五國(指希臘、義大利、愛爾蘭、西班牙與葡萄牙)的病症雖然嚴重,但還不至於掛點,真正讓這些國家財政瀕臨危機的最大禍首是:歐元。因為在歐元區裡,失去個別彈性調整的空間,小病才會養成大患,終至如今難以收拾的局面。

換言之,歐元是因,歐債是果,因此只有所謂的「歐元危機」,沒有「歐債危機」。

當年歐元成立之初,雖然各界予以肯定掌聲,但其實也不乏學者提出「逆耳忠言」,甚至預言其終將面臨重大危機。悲觀論者認為,歐洲各國僅管地緣相近,然而各國的文化、政治、經濟體質畢竟有所不同,一方面,各國並不適何採用相同的匯率、利率;另方面,當同一種貨幣把體質不同的經濟體綁在一起之後,只要任何一個國家出現問題,就會面臨難以避免的系統性連鎖衝擊。

當時不被重視的悲觀看法,現在看來,正在一步步實現。從一九九九年至今將近十三年的時間,以制度大繩緊緊圍住的歐元區,正在一絲絲崩裂。

關於化解歐元危機之道,索羅斯日前在媒體公開提出了三帖處方。分別是第一,先改善銀行體系,建立歐洲銀行的監管體制,穩住目前惡化的歐洲財政;第二,發行歐元債券,逐步償還高額的負債;第三,則是建立退場機制。

三帖處方,有其先後順序,但要根本性的解決歐元矛盾,多數專家認為,第三帖處方、建立「問題國家」的退場機制,才是唯一正解。只有讓問題國家痛定思痛,並且開始思考運用各種市場機制,透過貨幣貶值或降低利率來改善財政赤字,才有機會扭轉經常帳赤字,走回化解債務壓力的正途。

多數學者認為須建立退場機制

然而,若退場機制建立,「不及格」的國家一一脫離歐元區,自行療傷,則歐元區的面貌丕變,無論是經濟力、貿易能力、甚至是產業結構,都大幅改善,「新歐元」於焉誕生。短期可能受到各國退場的影響,匯率有所波動;但長期而言,才能建立共識。只有財政經濟各方面條件相當的國家,才能擁有共同貨幣,才能共享共同貨幣所帶來的成本降低等好處。

但歐元問題並不是光靠「希臘退場」就可以解決。希臘以外,其他「嗷嗷待援」的國家還很多,IMF與歐盟必須全力防堵「下一位」的產生,才能避免市場出現連鎖金融風暴的預期心理。

目前歐盟與IMF共同合資的「歐洲金融穩定基金(EFSF,Europen financil stability facility)」,共有四四○○億歐元,但這筆錢,大家心知肚明,「根本不夠防堵歐洲的大洞」,目前EFSF已經緊鑼密鼓研擬提高到二兆歐元計畫,只待各國國會、尤其是德國與法國兩大領導國國會的同意。這筆「救命金」將是歐元區成員試圖挽救這場歐元危機最大的希望所繫。但這筆錢要如何運用?才能發揮最大的安定市場人心效益,將是關鍵。

目前看來,IMF與歐盟正傾全力維繫住歐洲銀行體系的資本健全,因為這才是讓全球投資人冷汗直流的火山。在希臘違約幾成定局之際,大家最擔心的反而不是希臘,而是如何不讓問題藉由歐洲銀行的崩盤,像火山爆發的岩漿一般,四散到全世界,演變成一場連鎖性的金融風暴。換句話說,如何透過IMF與歐盟手上的二兆歐元,避免讓歐洲銀行成為下一個雷曼兄弟,將是整個歐元風暴的關鍵核心。

希臘即將成為歐元區第一道破口,恐怕已是難以改變的事實。如果從正面解讀,只要這道破口不致帶來難以收拾的系統性風險,透過希臘問題,對歐元區秩序的重整,有更嚴謹的省思,甚至對原本呼聲甚高的下一個共同貨幣「亞元」(即亞洲區共同貨幣),有更嚴格的考量,希臘危機對全球經濟的長期發展,又何嘗不是好事一樁?

最後攤牌的時刻到了,歐元最終將得到生機還是走向末路?全球都將屏息以待。

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